2016年1月27号上证指数在熔断行情之后出现了2638的低点。很多人把这一天作为上一轮熊市的结束和新一轮牛市的开始。那么这轮牛市在2018年1月29日结束，最高见到3587的高点，时间则刚好为2年，涨幅为36%。而自那时起，市场就步入了熊途，于2018年10月19日跌到了本轮的阶段性最低点2449，下跌幅度为32%。

但是，对于大多数股票而言，熊市来临的似乎更早一些。创业板指数自2016年7月中见到阶段性高点之后就一路下跌，接近跌去了50%，最低回到了2013年底的水平。如果观察代表更多中小上市公司的中证1000指数，也是类似的结果，其在2016年11月下旬开始下跌，最低也跌去了超过50%的水平。在代表性指数惊人的跌幅下，跌去7，8成市值的上市公司比比皆是，股权质押时的“安全边际”很快变得非常不安全。

证券市场回头看逻辑都很清楚。“不识庐山真面目，只缘身在此山中”。之所以大量中小股票出现了巨大的跌幅，本质上是在还2015年杠杆牛市估值炒得过高的债。当然，从基本面上看，确实也发生了巨大的负面变化，比如移动互联网行业红利的结束，上游原材料价格高企，供给侧改革导致的关停等。再加上发行制度改革导致新上市企业的供给越来越多，A股逐渐国际化导致机构偏好发生变化等，而这两个影响深远的变化，其实是永久性质的。因此，很多中小股票的大幅下跌远在“中美贸易战”和市场对“国进民退”普遍担忧之前，是市场逐渐成熟后的必然结果。即使牛市重来，这些股票出现反转性质的大幅普涨的概率也越来越小了。换句话说，即使这次行情峰回路转，大概率也还是结构性牛市。

因此，我们更应该关注的还是优质股票的走势，无论市值是否大中小。这些股票很多在2016-2017两年的结构性牛市中出现了巨大的涨幅。在2018年由于市场对宏观经济的下滑和中美贸易战的担心，也出现了较大幅度的回调。但这其中分化也非常明显。在2018年10月19日一行两会喊话之前，很多业绩不错的优质股票已经先见底，比如格力电器和立讯精密等。但是即使在10月19日之后，很多业绩不及预期的股票仍然出现大幅下跌，比如万华化学和贵州茅台。茅台的三季度业绩甚至带动了整个白酒板块出现恐慌性下跌。由此可见，在当前的市场环境下，业绩成为投资者最为关注的焦点。

2018年10月19日一行两会喊话之后，各种政策密集出台，市场信心得到稳定。而在昨天又有振奋人心的习主席与民营企业家的座谈，和中美贸易战可能达成和解的消息，市场进一步大幅上涨。我们相信市场信心已经基本得到恢复。

不过，如我们上面所说的，如果业绩仍然成为主导优质股票股价的因素的话，未来一段时间可能仍然不宜过度乐观。

首先，对地产的调控仍没有放松迹象。目前房地产新开工增速已经逐渐下降，未来地产产业链相关需求仍处于下降通道，明年上半年很多公司的业绩可能堪忧。市场价格是否已经反映了这个预期？我们觉得并不充分。

其次，虽然去杠杆节奏放慢甚至暂停，但在政府，企业和居民负债率较高的情况下，再加杠杆的空间得到明显的限制。

第三，虽然中美贸易战有缓和迹象，但距离达成合理的协议还有一个过程，达成完全的和解，甚至成为以前一样的战略伙伴关系还需要很长的时间。对全球产业链被破坏的疑虑仍将较长时间存在。

第四，从下至上来看，很多不利于行业发展的政策在执行过程中仍然存在。比如对环保的一刀切，歧视性贷款政策等。另外一些行业管理部门出台的政策也偏向于注重社会效应而非经济效应，比如医药行业带量采购政策，教育行业民办教育促进法等。

目前市场的大幅反弹，正是对上面三，四两点发生积极边际变化反映。未来是否有可能有进一步的积极变化？不排除。从很多美股的季报来看，已经提到了加征关税对其业绩的影响，因此美股的适度下跌对中美的和解是有利的（但若美股出现超预期大幅下跌，对全球金融市场的震荡可能是灾难性的）。国内很多行业政策，也在纠偏，或者充分考虑平衡社会效益和经济效益。

所以A股市场是否已经峰回路转？我们的回答是谨慎乐观。对于具有核心竞争能力，业绩增长比较独立的优质企业来讲，反弹可能才刚刚开始，估值水平会充分回归。但对于未来业绩可能受宏观影响较大的优质企业，还是要谨慎一些。而对于很多毫无竞争力的企业的股票来说，可能就只是一个较大级别的反弹。

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